Die zehn Gebote des Shareholder-Value

WERTMANAGEMENT:

HBM November 2006

Es ist ein ech­ter Trend ge­wor­den, das Stre­ben nach Share­hol­der-Va­lue für sämt­li­che Heim­su­chun­gen ver­ant­wort­lich zu ma­chen, un­ter de­nen die Märk­te zu lei­den ha­ben. Ma­na­ger und In­ves­to­ren, die al­lein auf die nächs­ten Quar­tals­zah­len schie­len, tun dies an­geb­lich nur, um den Wert des Un­ter­neh­mens zu stei­gern. Aus die­sem Grund un­ter­las­sen sie In­ves­ti­tio­nen in lang­fris­ti­ges Wachs­tum. Das Stre­ben nach Share­hol­der-Va­lue muss so­gar als Be­grün­dung für die auf­se­hen­er­re­gen­den Skan­da­le um ge­schön­te Bi­lan­zen her­hal­ten: Wann im­mer Füh­rungs­kräf­te jene Wer­te zer­stö­ren, die sie ei­gent­lich schaf­fen und er­hal­ten sol­len, be­kla­gen sie re­flexar­tig den Druck durch die Ak­ti­en­märk­te, der sie zu eben die­sem de­struk­ti­ven Ver­hal­ten zwin­ge.
Bei ge­nau­em Hin­se­hen er­gibt sich je­doch ein an­de­res Bild. Das Ma­na­ge­ment schei­tert kei­nes­wegs am Ge­bot des Share­hol­der-Va­lue. Es schei­tert an des­sen kon­se­quen­ter Miss­ach­tung. Ein Bei­spiel: In den 90er Jah­ren führ­ten vie­le

Un­ter­neh­men Ak­ti­en­op­tio­nen als maß­geb­li­chen An­teil der Ma­na­ger­ver­gü­tung ein. Die­ser Schritt soll­te die In­ter­es­sen der Un­ter­neh­mens­füh­rer mit de­nen der In­ves­to­ren in Ein­klang brin­gen. Al­ler­dings er­wies sich das In­stru­ment als un­taug­lich. Die groß­zü­gi­ge Ver­ga­be von Op­tio­nen zog kein ak­tio­närs­freund­li­ches Ver­hal­ten nach sich. Im Ge­gen­teil. Die neue Ge­stal­tung muss­te fast zwangs­läu­fig dazu füh­ren, dass die so be­lohn­ten Ma­na­ger vor al­lem ihre ei­ge­nen In­ter­es­sen ver­folg­ten.
Schon die re­la­tiv kur­z­en Hal­te­fris­ten er­wie­sen sich als we­nig hilf­reich. Der Irr­glau­be, kurz­fris­ti­ge Ge­win­ne könn­ten dem Ak­ti­en­kurs Auf­trieb ver­lei­hen, ver­lei­te­te die Ma­na­ger dazu, auf schnel­le Pro­fi­te aus zu sein, ihre Op­tio­nen früh­zei­tig aus­zuü­ben und die Ak­ti­en zu ver­kau­fen, so­bald die Ge­le­gen­heit güns­tig war. Die gän­gi­ge Pra­xis, das Ver­falls­da­tum für CEO-Op­tio­nen mit dem letz­ten Ar­beits­tag der Un­ter­neh­mens­lei­ter gleich­zu­set­zen, bot einen wei­te­ren An­reiz, sich auf kurz­fris­ti­ge Er­fol­ge zu kon­zen­trie­ren. Wirk­lich An­stoß nahm an die­ser Pra­xis nie­mand. Die Män­gel lie­ßen sich in je­ner Zeit ja auch bes­tens ver­schlei­ern: So­lan­ge die In­ves­to­ren zu­schau­en konn­ten, wie die Ak­ti­en­kur­se zwei­stel­li­ge Sprün­ge nach oben voll­führ­ten, stör­te es kaum je­man­den, dass die Cor­po­ra­te Go­ver­nance eine eher un­ter­ge­ord­ne­te Rol­le spiel­te.
Mit der Jahr­tau­send­wen­de än­der­te sich das Kli­ma je­doch dras­tisch. Die Bi­lanz­s­kan­da­le und der Kurs­rutsch zwi­schen den Jah­ren 2000 und 2002 zo­gen eine Flut von Plei­ten nach sich. Das öf­fent­li­che Ver­trau­en sank auf den Null­punkt, die Re­gie­rung muss­te ein­grei­fen. Die wohl ein­schnei­dends­te Maß­nah­me traf der Ge­setz­ge­ber 2002 mit ei­nem neu­en Pas­sus im Sar­ba­nes-Ox­ley-Act (SOX), ei­nem Ge­setz, das die Bi­lan­zie­rungs­vor­schrif­ten ver­schärf­te. Der Pas­sus ver­pflich­tet Un­ter­neh­men, pein­lich ge­naue in­ter­ne Kon­trol­len durch­zu­füh­ren, und zieht lei­ten­de Ma­na­ger per­sön­lich für die Kor­rekt­heit der An­ga­ben in ih­ren Bi­lan­zen zur Ver­ant­wor­tung. Ne­ben dem SOX wur­den noch ver­schie­de­ne an­de­re In­stru­men­te mit glei­chem Ziel eta­bliert. Ein fun­da­men­ta­les Um­den­ken hat bis­lang aber nicht statt­ge­fun­den. Die kurz­fris­ti­ge Per­for­man­ce ei­nes Un­ter­neh­mens bleibt wei­ter der Mit­tel­punkt des In­ter­es­ses.
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