Wie hoch sind Ihre Kapitalkosten wirklich?

FINANZIERUNG:

HBM März 2003

Wenn Füh­rungs­kräf­te eine mög­li­che In­ves­ti­ti­on be­wer­ten wol­len, sei es die Er­rich­tung ei­ner neu­en Pro­duk­ti­ons­stät­te, der Ein­tritt in einen neu­en Markt oder die Ak­qui­si­ti­on ei­nes Un­ter­neh­mens, wä­gen sie die Kos­ten ge­gen die zu­künf­tig er­war­te­ten Cas­h­flows ab. Um auch wirk­lich Äp­fel mit Äp­feln zu ver­glei­chen, dis­kon­tie­ren sie die­se zu­künf­ti­gen Fi­nanz­strö­me, um den ge­gen­wär­ti­gen Bar­wert (Net Pre­sent Va­lue, NPV) zu er­hal­ten. Wie hoch die Ab­zin­sungs­ra­te ist - also die Kos­ten des Ka­pi­tals -, spielt bei der Rech­nung eine wich­ti­ge Rol­le. Die Wahl die­ser Rate wirkt sich ent­schei­dend auf die Be­wer­tung ei­nes Pro­jekts oder ei­nes Un­ter­neh­mens aus.
Neh­men wir ein ak­tu­el­les Bei­spiel: den bri­ti­schen Mo­bil­fun­krie­sen Vo­da­fo­ne. Wäre er nach der dis­kon­tier­ten Cas­h­flow-Me­tho­de (DCF-Ver­fah­ren) be­wer­tet wor­den, wäre auf­ge­fal­len, dass ein Sin­ken des Zins­sat­zes von 12 auf 11,6 Pro­zent - also kei­ne we­sent­li­che Än­de­rung - den ge­schätz­ten Wert des Un­ter­neh­mens um 15 Pro­zent oder 13,4 Mil­li­ar­den Pfund er­höht hät­te.
Na­tür­lich rea­gie­ren Un­ter­neh­men oder Pro­jek­te nicht im­mer so sen­si­bel auf eine Ver­än­de­rung des Ab­zin­sungs­fak­tors. Wer je­doch re­gel­mä­ßig zu hohe Ka­pi­tal­kos­ten in sei­nen Pro­jekt­be­wer­tun­gen an­setzt, ver­passt wert­vol­le Chan­cen, die die Kon­kur­renz gern er­grei­fen wird. Ein zu ge­rin­ger Fak­tor hat ähn­lich un­an­ge­neh­me Fol­gen: Un­ter­neh­men wei­sen Res­sour­cen Pro­jek­ten zu, die nicht pro­fi­ta­bel sind und den Share­hol­der-Va­lue ver­nich­ten. Fir­men nei­gen dazu, den Dis­kon­tie­rungs­satz ein­mal fest­zu­klop­fen und ihn dann über lan­ge Zeit als Re­fe­renz­wert zu ver­wen­den - selbst wenn sich in­ner­halb des Un­ter­neh­mens oder auf den re­le­van­ten Märk­ten ei­ni­ges ver­än­dert. Das er­höht die Wahr­schein­lich­keit, falsch zu rech­nen, zu­sätz­lich.
Die Stan­dard­me­tho­de, um die Ei­gen­ka­pi­tal­kos­ten zu er­mit­teln - oder, ab­hän­gig von der Per­spek­ti­ve, die von ei­nem In­ves­tor be­nö­tig­te Ei­gen­ka­pi­tal­ren­di­te -, ist das Ca­pi­tal As­set Pri­cing Mo­del (CAPM). Die­se For­mel ist seit bei­na­he vier Jahr­zehn­ten un­ver­än­dert. Ihr zu­fol­ge er­ge­ben sich die Ka­pi­tal­kos­ten ei­nes Un­ter­neh­mens aus dem ri­si­ko­lo­sen Zins (ty­pi­scher­wei­se der Er­trag ei­ner zehn­jäh­ri­gen Staats­an­lei­he) plus ei­nem Auf­schlag, der das zu­sätz­li­che Ri­si­ko der frag­li­chen In­ves­ti­ti­on wi­der­spie­gelt. Der Auf­schlag ist die Dif­fe­renz zwi­schen dem ri­si­ko­lo­sen Zins und der Ren­di­te des Ak­ti­en­mark­tes ins­ge­samt (ge­mes­sen an ei­nem In­dex wie bei­spiels­wei­se dem Stan­dard & Poor''s 500) in der Ver­gan­gen­heit. Das Er­geb­nis wird mul­ti­pli­ziert mit ei­ner Kor­rek­tur­grö­ße, um die Vo­la­ti­li­tät des Ak­ti­en­kur­ses zu be­rück­sich­ti­gen und das Aus­maß, in dem er par­al­lel zum Markt ge­stie­gen oder ge­fal­len ist.

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